国信证券 高耀华
2018年6月15日，周炜、王英、刘宁与上海云鑫签署了《股份转让协议》，上海云鑫合计受让公司无限售条件流通股81,696,900股，占公司目前总股本的5.05%，截至公告披露日，上述股份转让事项尚未向深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司提交办理申请。同日，卫宁健康科技集团股份有限公司、卫宁互联网科技有限公司、周炜、王英、刘宁与上海云鑫创业投资有限公司签署了《增资协议》，上海云鑫拟出资人民币19,300万元对卫宁互联网单方面增资，占股30%。
2018年，阿里腾讯两大巨头在医疗信息化赛道加速布局：先有腾讯和易联众的合作，再有腾讯入股东华软件，紧接着蚂蚁金服宣布与创业软件合作，最后是蚂蚁直接入股卫宁健康并增资其互联网子公司。不难发现，阿里系与腾讯的拼杀已经从c端蔓延至b端，并且争锋相对，刺刀见红。
我们认为腾讯入股东华软件是一步好棋。东华软件和卫宁健康均位列医疗信息化第一梯队。与卫宁健康相比，东华软件的标准化程度相对较低，但是拥有庞大的三甲医院客户群，医疗资源十分优秀，并且东华软件的二级市场估值相对较低。通过入股东华软件，腾讯可以迅速渗透入三甲医院，同时随着分级诊疗政策的逐步深入，借助腾讯优秀的视频处理技术，东华软件的相关信息化产品可以更好地支撑远程医疗。
卫宁健康的主要客户为二甲及二乙医院。其为了维持高标准化产品不得不战略性放弃了一些高定制化需求的三甲用户。整体而言，卫宁健康的客户数比东华软件要多一些。因此，蚂蚁入股卫宁健康可以迅速触及较多的医院。我们认为此时蚂蚁入股卫宁健康，并且按照12.95元（公告日前交易价90%）的价格入股，代表着蚂蚁给予卫宁健康约64倍wind一致2018e pe的估值水平。值得注意的是，本次入股卫宁健康没有附带业绩对赌等条件，这说明蚂蚁本次入股卫宁健康的行为有一部分是应对腾讯入股东华的防御性应激策略。当然，卫宁与蚂蚁的合作也会有协同效应，根据公告，本次通过资本+业务层面形成深度利益共同体，有利于卫宁互联网相关业务的市场拓展，有利于卫宁健康快速提升4+1战略的推进速度。
互联网业务受蚂蚁青睐。除了入股卫宁健康母公司，蚂蚁还用1.93亿元增资了卫宁健康的子公司：卫宁互联网，占股30%。这意味着蚂蚁对于卫宁互联网的估值为6.43亿元人民币。根据公告，卫宁互联网是为公司4+1战略互联网+医疗健康业务的平台和孵化器，通过自身发展、股权投资等灵活的机制和方式，推动公司互联网+模式下的医疗健康云服务等创新业务的发展，整合4朵云间业务资源、数据资源、服务资源，实现4朵云间业务联动、协同以及输出。
截至2017年底，卫宁互联网旗下布局医疗机构及医联体的纳里健康云平台业务覆盖至全国24个省、直辖市及自治区，对接医疗机构超过1,500家，连接20多万名医生和350多万名患者，服务患者超1,000万人次。纳里健康是一款手机app，可以实现：省心:图文、电话一对一服务，在家轻松应对简单健康问题；省时:在线预约权威专家号，不用熬夜排队挂号，高价买号；高效:手机查询检验检查报告单，随时随地咨询在线医生；周到:老慢病患者在线续方，药品安全快捷配送到家；便捷:不用跑窗口，不怕忘钱包，手机支付一键搞定。
与春雨不同，其针对的是复诊而不是轻问诊。凭借着卫宁his方面的优势，纳里健康拥有较快的推进速度及较好的集成效果。
布局基层卫生服务的身边医生已在上海、深圳、北京、江苏、武汉、南宁等地覆盖的基层医疗卫生机构超过1,200家，通过不断创新服务模式，努力提高医院、医生的价值，为社会创造更便捷、优质的健康服务产品。通过身边医生app，用户可以实现：签约医生:可为自己和家人申请，签约附近的社区医生；健康档案:全面共享社区公共医疗卫生系统健康信息；在线咨询:诊前在线咨询医生，诊后反馈治疗效果；健康课堂:定期开展健康大课堂，学习掌握健康知识。
互联网+支付业务，自2017年投入运营后，已在上海、贵州、安徽、江苏、重庆、广西、四川、广东、湖北、天津等地600多家医疗机构投放支付设备9,000多台，交易金额29亿元，交易笔数超过1,800万笔。卫宁付统一支付平台通过提供线上线下便捷的患者服务，如预约、在线支付、报告查看的服务，并且覆盖医疗支付所有环节。根据媒体报道，卫宁付产品已开通扫码付、自助付、手机付、诊间付、商保付和医保付等服务，可为医疗机构成熟对接支付宝、微信、快钱、医保中心、商保公司等第三方机构，同时也为患者提供线上、线下丰富的支付入口。
目前，卫宁互联网是出于亏损状态。根据公告，2017 年，卫宁互联网实现收入261 万元，营业利润为-1418 万元，净利润为-949 万元。我们认为，这是企业处于投入期的正常情况。
新业务给了公司未来较大的想象空间，但是，由于我国的医疗保障局刚刚成立，很多政策可能会发生一系列的变化，再加上卫宁健康的新业务也在探索中前进，因此，无法较为精确地给卫宁健康的新业务进行估值。尽管如此，卫宁健康位列医疗信息化赛道的第一梯队，而医疗信息化在未来的高投入是高确定性事件，而随着我国医改的不断深入，以及商业健康险的逐步推进，以及老龄化不可逆转的迅速到来，我们对公司的未来充满信心。预计公司18-20年收入分别是16.12/21.54/28.73亿元，同比增长34.0%/33.6%/33.4%；归母净利润分别是3.09/4.13/5.40亿元，同比增长34.7%/33.7%/30.9%；eps分别为0.19/0.26/0.34元；对应pe分别为70.0/52.3/40.0倍。维持买入评级。